中證證券研究中心 王維波

　　

　　2010年電力及其它產業將保持較快增長，從而拉動對煤炭的需求，而煤炭資源整合對供給形成一定制約，這將對煤價形成拉動和支撐。而煤炭資源整合將提高行業集中度，并為大型企業提供擴張機會。估值相對合理，預計煤炭板塊有一定市場機會。

　　煤價將穩中有升

　　從2009年電力情況看，增長態勢明確。根據國家統計局的數據，前11個月我國火電發電量累計同比增長5.24%；分月度看，6月前基本是負增長，從6月轉正后增速逐月提高，11月單月同比增幅達到38.83%。原因是我國經濟不斷回暖，許多行業用電量上升，從而帶動全社會電力消耗上升。

　　發電量的增長直接增加了煤炭消耗。以2009年以來各月煤炭產量看，11月份原煤產量為2.8894億噸，同比增長26.3%。而在4月份時原煤產量為2.3億噸，同比增長7.9%。

　　除了電力，其它行業回暖也比較明顯。如2009年10月黑色金屬冶煉及壓延加工業工業增加值同比增長25.1%，而4月份同比卻是下降1.7%。水泥及化工也都有較明顯的回暖，這些都直接或間接地拉動了對煤炭的需求。

　　從目前對2010年經濟的預期情況看，我國經濟復蘇將走向縱深，對電力從而對煤炭的需求將進一步上升。根據預測，今后二三年內全國煤炭需求將以9-10%的速度增長。

　　隨著經濟的恢復和需求增長，煤炭價格穩中有升，特別是進入2009年9月后動力煤價升勢明顯。來自WIND資訊的數據顯示，8月底時秦皇島山西優混周平倉價為575元/噸，之后一路上漲，12月下旬則為780元/噸，漲幅超過30%。

　　對于2010年的煤價，目前普遍預計將比2009年有所上漲，動力煤預計漲幅將在15%以上，焦煤價格漲幅預計將超過20%。

　　推動煤價上漲的主要因素看，供給增長將受到一定抑制，主要原因是山西中小煤礦大規模復產仍然緩慢，其它省份煤炭資源整合將陸續展開，這些將對產量增長形成制約。預計2010年全國煤炭供給比2009年將增長8-9%左右，總的供求將基本平衡，但將存在局部或暫時的不平衡，并可能影響當時當地的煤價。另外，去年低以來包括我國在內的各國為了促進經濟復蘇，加大了貨幣支持力度，流動性充裕，不排除2010年PPI和CPI進一步走高甚至在下半出現溫和的通貨膨脹，這有可能推動包括煤炭價格在內的資源類商品價格的上漲。當然，國內資源稅改革、國際油價上升等都會對國內煤炭價格形成一定的拉動或支撐。另外，隨著煤炭行業集中度的進一步提高，行業對產量的自我調控能力及在整個產業鏈中的話語權都會有所上升，也有利于煤價的上漲。

　　資源整合提升議價能力

　　從2009年前三季的業績看，煤炭開采板塊（申萬二級行業）同比雖有下降，歸屬于公司股東的凈利潤同比下降10.8%，每股收益從去年同期的0.9284元下降為0.7732元。但從環比看，2009年第三季度比第二季度增長5.92%，煤炭板塊2009年前三季度每股收益達0.7732元（整體法），是所有板塊（申萬二級行業）中是最高的，比全部上市公司的0.3036元/股高155%。從凈資產收益率看，煤炭開采盈利能力是比較強的，2009年前三季度為12.89%，在申萬二級行業中排名第七。從2004年以來煤炭開采板塊凈資產收益率都超過15%，高的年份超過20%。

　　從對2010年煤炭產量和煤價預測看，煤炭上市公司的業績仍將保持良好，一是煤炭產量將增長，二是煤炭價格預計呈上升態勢。從上市公司看，煤炭產量都是呈上升趨勢，如中國神華2008年煤炭產是同比增長17.53%,，2009年前9個月同比15.15%；中煤能源2009年前11個月同比增長10.15%�？梢哉f，產量與價格的結合使煤炭類上市公司業績有了保證。

　　2010年煤炭資源整合將在多個產煤大省展開，除了對產量會產生直接影響外，還將對行業長遠產生影響。一是通過整合使資源進一步向大型煤礦集中，提高了對產量的自我控制能力和議價能力，減少價格波動，這有利于行業的長遠利益。二是資源整合主要是以國有大型龍頭企業為主體收購兼并中小煤礦，因而有利于區域龍頭企業的低成本擴張。

　　從山西的情況看，以國有大型煤礦集團為主體對中小煤礦進行兼并重組，30萬噸以下煤礦全部淘汰，到2010年底礦井數量將由1500座減到1000座。這樣，大型企業包括上市公司，無論所掌握的資源還是產量都將有較大的提高，從而實現快速增長。另外，上市公司母公司掌握大量的資源，隨著整體上市的展開，相關上市公司面臨資產注入帶來的市場機會。

　　估值有一定優勢

　　從估值情況看，按整體法并以2009年前三季業績除3乘4且剔除負值，以2009年12月31日收盤價計算，煤炭開采業（二級行業）市盈率為25.99，而全部A股為24.87，對A股的溢價為4.5%。在全部二級行業中，市盈率絕對值名排第8低，對A股市盈率的溢價也排名第8低，低于大部分的行業水平。因此從行業間比較來看，其估值水平有一定優勢。

　　從歷史估值看，自2008年初以來至2009年底收收盤，煤炭開采和A股市盈率的情況看，按TTM整體法并剔除負值，A股平均市盈率為23.08，煤炭開采（申萬二級行業）市盈率平均為25.27，煤炭開采對A股溢價為9.49%。若以12月31日收盤價計算，煤炭開采市盈率（整體法，三季報除3乘4）對A股市盈率溢價為4.5%。這表明，煤炭開采公司目前估值相對A股較低。

　　根據WIND資訊的預測PEG值，煤炭開采板塊2010年的算術平均值為0.9，低于1。這表明，按其2010年的業績增長情況，目前的估值水平仍相對較低。從市凈率來看，其按2009年三季報以整體法計算，目前煤炭開采板塊為4.62，全部A股為3.56，在全部30多個公司中處于中間水平。

　　就具體上市公司而言，電煤中的中國神華、大同煤業、兗州煤業，焦煤中的金牛能源、神火股份、潞安環能、西山煤電、蘭花科創。另外，需要關注那些資產整合及資產注入帶來的投資機會，如盤江股份及國陽新能等。